文/沈湘哲中信銀行股份有限公司劉家琦北京趣智阿爾法科技有限公司
中國有句古話“過了臘八就是年”，但在還有兩天就要進入新年的2021年1月18日，匯源果汁在港交所正式摘牌退市，本應在過年期間賺個盆滿缽滿的一代國民飲料走完了它14年的上市路。同年7月，匯源被申請破產。當年，匯源市值一度超過300億港元，是港股內地公司的明星。然而，截至最后一個交易日，匯源果汁總市值僅剩54億港元。
作為果汁界曾經的中國第一，匯源老板朱新禮在2007年《福布斯》中國富豪榜上位列第91名，上榜資產61.3億元人民幣。而到2019年底，已經68歲的朱新禮收到10次限制消費令，6次被執行信息，1次失信被執行信息，旗下一家公司(德源資本)被法院查封，成了名副其實的老賴，并于2020年辭去了匯源果汁董事會主席。
一代果汁霸主，是如何淪落到這步田地的?
1992—2007年：篳路藍縷，戰勝資本
1992年，受到鄧公南巡的感染，40歲的朱新禮決定成立匯源，購進生產線轉產果茶(果肉飲料)。在營銷上，匯源跑到北京長城腳下的一座軍營，為赴柬埔寨擔負維和任務的部隊官兵送行。1993年初的兩會上，匯源果茶成了“兩會”特供飲料，一時名聲大噪。
那個時候，國產設備水平有限制約了產品的質量，朱新禮就飛到德國瑞士去考察飲料灌裝線。不到半年時間，中國第一條TBA-9利樂包無菌冷灌裝生產線投產，匯源日產果汁飲料18萬包。為了解決生產線上的問題，朱新禮高薪聘請了一位德國食品工程師，一個月的薪水是全廠員工一年的工資。
終于，匯源做出了符合德國標準的果汁。隨后他背上煎餅奔赴歐洲食品博覽會，并在展會最后一天成功拿到了出口瑞士的訂單：3000噸蘋果汁，合約額500多萬美元。此后，匯源陸續將果汁出口到30多個國家。
1994年，果汁開始在全國流行，此時可口可樂、康師傅、娃哈哈、健力寶等紛紛殺入果汁飲料市場。匯源想要走向全國，必須占領宣傳和銷售上的制高點。匯源認為，北京就是最好的選擇。1994—1996年，匯源籌備起了北京“大本營”。除了順義基地之外，還先后在北京懷柔等地建水廠、紙箱廠，引進了15條果汁飲料灌裝線。
在營銷上，朱新禮同樣超前，豪擲7000萬元人民幣，中標1997年央視新聞聯播5秒標版廣告權，這個數字超過當年匯源一年的營收。1997年，“有匯源，才叫過年”的廣告語響徹祖國大江南北。2000年，匯源銷售額破10億元，市場份額是第二名的近10倍;2002年，銷售額破20億元，利潤2.7億元，市場份額升至近30%。
如日中天的匯源甚至招來了“德隆系”資本的青睞，這是匯源與資本的第一次聯姻。
2001年，果汁市場的競爭進入空前激烈的狀態，統一集團靠“鮮橙多”創下10億元銷售額，并在當年超越匯源。朱新禮為了讓“按部就班的匯源”迅速完成“三級跳”，變成“大匯源”，與德隆成立了合資公司，匯源占49%，德隆占51%。
朱新禮盤算著利用德隆的資本，所以不惜“犧牲”對合資公司的控制權：“如果人家拿不到發言權，那為什么要給你投錢?”他甚至急切地計劃著“未來幾年內將匯源集團的其他優質資產逐步注入合資公司”。
沒想到，短暫的“蜜月期”過后，德隆就把匯源當成了提款機，先后從匯源賬上借走了幾個億。德隆系攥緊匯源不肯撒手，而匯源希望盡早從德隆的泥潭里掙脫出來。于是就有了一場“世紀對賭”：雙方以一周為限，誰先拿出8個億的現錢，誰就把對方近一半的股權買走。一旦對賭失敗，匯源就會更名改姓。
結果沒想到，朱新禮真的籌措到了資金，把匯源“贖”了回來。而不久之后的2004年，德隆股票崩盤，這家擁有177家子孫公司和19家金融機構的巨型集團轟然倒塌。第一次與資本聯姻的匯源最后以失敗告終。
2007年2月23日，匯源實現了與資本的第二次聯姻。作為當時首家上市的果汁企業，匯源在港交所一亮相，就創下了港交所當年最大規模IPO記錄，當日大漲66%，市值一度超過313億港元，一時風光無限。而匯源也在上市后風頭更勁，逐漸走上巔峰。當時的匯源供應約220款飲料產品，在中國百分百果蔬汁生產商及中濃度果蔬汁生產商中，均擁有最大的市場份額。
2008—2021年：操之過急，資本反噬
2008年9月3日，匯源宣布可口可樂將以200%的溢價，總價179.2億港元收購匯源果汁100%的股份。如果交易完成，朱新禮將以41.53%的股權套現74億港元。
除了出價誘人以外，對方還提出，一旦跟可口可樂合并，匯源果漿供應可口可樂全球系統，而可口可樂全權負責營銷體系和銷售網絡?？煽诳蓸氛J為，雙方銷售渠道嚴重重合。匯源“順理成章”砍掉了16年來苦心經營的銷售體系，裁撤商超渠道和大量基層銷售。匯源員工人數從近1萬人降至不到5000人，銷售人員則從3900多人削減至不到1200人。21個銷售大區的21名省級經理基本離職，營銷體系大面積真空。
當時，公眾輿論幾乎一邊倒地反對可口可樂收購匯源。經歷美加凈、樂百氏、大寶、小護士在外資收購后被雪藏的命運后，民眾心中“保護民族品牌”的情緒被挑起。最終商務部根據《反壟斷法》認為，“可口可樂公司可能利用其在碳酸軟飲料市場的支配地位，搭售、捆綁銷售果汁飲料，或者設定其他排他性的交易條件，集中限制果汁飲料市場競爭”。就在商務部發布禁止收購公告當天，匯源果汁和可口可樂還在討論新的經營班子，就等最后任命了。
匯源覺得收購“十拿九穩”的時候，就急急忙忙開工了很多果汁上游基地建設項目，總投資高達20億元。而所有新項目的巨額投資，都計劃以被收購后的資金來支持。收購結果一出，這些項目被緊急宣布暫停。在焦頭爛額之時，匯源還要重新搭建自己廢掉的銷售渠道，已是元氣大傷。此后，匯源果汁內部的管理層一換再換：“換一批領導就等于更換一套管理模式、換一批經銷商、換一批員工隊伍，這對于匯源果汁的市場基礎造成了傷害”。
匯源在收購案失利后，朱新禮更加渴望布局上游的“大農業產業鏈”，實現從果品、蔬菜、茶葉多品類的全覆蓋，把原料的定價權牢牢掌握在自己手里。2013年前后，匯源果汁出售了12家子公司，2015年又出售9家工廠，同時，匯源集團在全國10多個省規劃與建設了20多個農業產業園區項目。比如，在云南投資300億元建設水果交易中心、康養小鎮、蘋果田園綜合體等項目。北至黑龍江伊春，南至云南海南，西到新疆，東到吉林，全都有匯源農業地產的身影，號稱“三生”(生態、生產、生活)“三養”(養生、養身、養神)田園綜合體模式。然而能搜到的公開資料上，例如“普洱匯源小鎮”這樣的“農業+地產”項目，2019年底之后就再無音訊。
除了盲目布局“大農業產業鏈”，匯源之所以被迫退市，更致命的原因是2018年違規發放一筆42.75億元的貸款，這筆貸款超過了匯源資產的8%，卻沒有經過董事會批準，沒有簽訂協議，沒有對外披露，違反了港交所上市規則中關于關聯交易申報的規定。
港交所要求匯源給一個交代，期限長達22個月的時間，但匯源卻沒能在規定期限內答復，于是只剩退市一條路。退市后，盡管匯源做出種種自救舉動，依然沒能扭轉局勢，于2021年7月被申請破產。
讓匯源走向巔峰的與資本的第二次聯姻，再次以失敗告終。
2022—未來重生之門：資本再出手
2022年6月，恰逢匯源成立30周年，北京匯源食品飲料有限公司重整方案獲得通過，并由北京市第一中級人民法院裁定批準。上海文盛資產管理股份有限公司將作為重整投資人投入16億元，成為匯源的控股股東;同月，黑石、國通投資有限公司和廣發證券有限公司在文盛資產的第三輪融資中進行了股權投資。這是匯源第三次與資本的聯合。
本次重整后，北京匯源仍將持有核心商標品牌和生產資產，“匯源果汁”商標品牌將被完整保留。根據文盛資產官網顯示，匯源總負債規模約80億元，破產清算狀態下普通債權清償率在樂觀情況下僅為6.1%，以現有資產變現償債將使債權人權益大幅受損。
文盛資產作為重整投資人，所提重整方案的核心是，通過“穩存量、降成本、促增量、強治理”，達到“為債務人減負，為債權人減壓”的優化目標。在此模式下，根據債權類型，債權人將通過不同方式獲得受償。據此，匯源債權清償率將有望從模擬清算下的6.1%提升至全額清償。同時，文盛資產還將為匯源設計最佳的證券化方案，力爭三到五年內實現A股上市，有望為轉股債權人與投資者帶來可觀回報。
債務問題有望在重整投資人的幫助下得以解決，但匯源面臨的市場已經發生改變。目前，飲料、果汁行業日新月異，整個產業賣的量越來越少(年復合增長-0.3%)，銷售額卻緩慢攀升，中國果汁產業正在迎來一輪消費升級。
我們可以看到，無論是電商渠道的崛起，城市中便利店、便利柜的觸達人群，還是人們對果汁低糖化+小容量+高濃度的追求，都是方興未艾的新趨勢。眾多賽道中，高濃度、鮮榨、純果汁(NFC)是成長最快的一個賽道，小包裝的NFC果汁，更適合在城市中的便利店售賣，同樣適合在電商平臺成箱促銷。中國果汁正在通過“以質換量”，帶動“以價換量”，人們對中高濃度果汁的青睞遠勝于過去的低濃度果汁，中國的果汁行業正在向高濃度和高端化方向發展。
匯源作為曾經的龍頭老大，當年主打100%果汁，業內叫FC果汁(果汁先濃縮后兌水)，英文全稱From Concentrate，也就是濃縮還原果汁。FC果汁的優勢在于榨汁和灌裝的步驟可以分開，原果在原產地壓榨好濃縮冷凍保存，到銷地市場生產再按照果汁比例調兌還原灌裝，對果汁廠來說容易操作，成本更低。這也解釋了為什么很多人喝匯源覺得果汁很“稀”的原因。
真正的高濃度、鮮榨、純果汁，叫NFC，英文是Not From Concentrate，即非濃縮還原果汁，價格比較高，保質期也較短，這個品類正在以每年10-30%的速度快速增長。歐睿國際預測，到2023年，NFC果汁在中國的市場銷售規模將達到48.3億元。
近兩年，匯源努力順應潮流，基于“年輕、健康”的定位，不斷優化產品結構、持續滿足消費者需求，促使純果汁產品同比增長27%，其中西梅汁和沙棘品類產品增速最快，沙棘產品同比勁增53.8%，西梅汁相較去年全年增長約16.6%。預計不久，將迎來國內首款NFC西梅汁的回歸。同時，匯源大力開拓線上電商渠道，2022年1—7月其線上電商渠道實現了同比增長率高達114.1%。
2022年8月，匯源在官網發布其2022年1—7月銷售業績，即便受到疫情影響，仍達成了同比增長5.1%的可喜成績。這也是匯源果汁重整計劃獲通過后，首次披露其銷售業績。我們也期待，這個歷經30年發展的國民品牌，通過第三次與資本的聯姻，能夠重整擺脫債務，鞏固生產，開拓渠道，重回行業巔峰。
且讓我們拭目以待。
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