當前的全球性經濟危機正在深度漫延，它將在何時結束，是樂觀人士估計的兩年還是會持續更長時期？它將給未來的全球經濟版圖帶怎樣的新格局？目前全球各國正在大力推進的經濟刺激政策是否會在能在一定程度上奏效的同時帶來新的危機？尤為重要的是，當全球的目光紛紛投向似乎風景這邊獨好的中國時，中國究竟應如何把握這次同樣是“百年不遇”的考驗？
當然更迫切的問題是，中國一系列經濟新政能否在今年成功扭轉國內經濟的頹勢？
對于全球經濟的恢復，世界看好的是“金磚四國”（中國、巴西、俄羅斯和印度）為代表的新興勢力在危機中的平衡作用。而最早提出中美“G2”構想的彼得森國際經濟研究所所長弗雷德伯格斯登，則期望“美國要鼓勵中國在全球經濟中承擔更多的責任，就應該和中國分享全球經濟的領導地位。并且建議，美中戰略經濟對話機制應進一步升級為“領導世界經濟秩序的兩國集團格局”。
與雷德伯格斯登的觀點不同，溫家寶總理強調中國必須首先解決好自己的問題。我們也看到一些復雜的博弈正在進行——當中國頻頻出手給各重要貿易伙伴送上“大禮”時，中國的東海、南海地區去頗不平靜。未來的中國，究竟會扮演一個力挽狂瀾的智慧者，還是有可能隨同世界一起進入“失去的十年”？
對此，安邦集團新近推出的《寒冬過去是春天嗎？——2009年中國經濟展望》分析報告與當前主流的見解多有不同。本期我們選發了“報告”的第二部分：《2009年中國經濟面臨的問題》。并特為專訪了安邦集團董事長陳功先生，安邦集團副總經理、安邦研究總部高級分析師賀軍先生，以下是此次訪談實錄：
第一篇 陳功：凱恩斯主義，是個騙局
訪談整理/ 本刊記者 侯耀晨
《中國商人》：張五常認為，中國三十年的經濟奇跡來源于“縣與縣之間的激烈競爭”。也有人認為中國區域經濟的激烈競爭將中國地方政府拉入拼資源、拼優惠政策、拼內耗的惡性競爭泥潭。同時以這種惡性競爭為動力的初級增長模式也使當前中國拉動內需成為一個難題。您如何評論這兩種觀點的分岐？
陳功：中國經濟奇跡可以用不同的視角、不同的理論框架來解釋，張五常先生的解釋相當別具一格，但對中國如此之大的一個國家，單純用縣與縣的制度關系來解釋，似乎偏狹小了一些。可能更好的解釋，應該是城市與鄉村的關系。
改革開放這幾十年來，中國城市化的速度相當快，現在很多農村中的實際人口，只剩下老人和小孩子，年輕人都到了城市去打工，實際中國城市化的比例，恐怕還要高。這顯然對中國農村社會以及整體經濟效率是有嚴重影響的。另一方面，假如中國每個農民需要每年2000元的社會保障以及公民福利，那么10億農民每年就是2萬億，改革開放30年，就意味著60萬億的資金。這筆資金本來應該在農村，但實際卻是農村沒有城市有，我們的經濟奇跡是以社會福利的極大削弱為代價而形成的，經濟學家們通常都很關心GDP增長率，但這個數字的背后，實際是一種血汗增長率。而在制度壓力之下，巨額資金用于城市，當然會支持城市化的發展，創造了中國經濟奇跡。
至于縣與縣的制度清晰，恐怕從宋朝、明朝、清朝開始，中國就是如此了。
陳功：全球經濟危機并不是每次都是相同的原因，“全球危機”一詞是現實的，但“全球經濟危機”一詞，卻是模糊的。什么是危機？什么是經濟危機？經濟危機是如何形成和運動的？這里面還有諸多的理論問題，值得經濟學家們深入研究，現在也不斷聽到有新的成果出現。
人類在這方面的認識，是不斷增長中的。
我個人以為，大致而言，對于經濟危機，凱恩斯那派的意見，要想真加以落實，其實有假定條件。只有那種在世界上取得支配性地位的國家，才有可能使用這種方法去緩和危機。凱恩斯當年是對著日不落的大英帝國說的，此后的美國也可以使用，因為他們當時都符合全球支配性地位——這個假定條件。
以現在的美國來看，它可以借債，向中國借債，向石油輸出國組織的成員國來借債，這些“有錢的國家”，可以提供資金，讓美國來實施凱恩斯的那一套。你試試看，如果津巴布韋實施積極的財政政策，你看中國會提供資金購買它的國債嗎？
在這上面很多經濟學家非常糊涂，照搬經濟學理論，搞形而上學的那一套，這對中國經濟增長非常不利。一個簡單的問題是，中國政府的財政里面沒有錢，或是沒法像美國那樣搞全球發債，這種情況下，如果中國也搞凱恩斯主義，誰來買單？美國有中東國家和中國來買單，中國恐怕只有讓老百姓來買單吧！羊毛出在羊身上，這種凱恩斯旗號下的所謂的經濟刺激方案，是否真的有用，大家立刻就知道了。
所以，凱恩斯主義，是個騙局。
與凱恩斯相比，佛利民的主張稍微好一些，畢竟它的主張，較為均衡地針對整個經濟體，而且對經濟的周期，干擾不大，畢竟添油加醋。吃點藥，可以緩解一下痛苦。
我是比較看好貨幣學派的意見的，在當前而言，這幾乎是唯一可證明能被有效制度化的經濟學主張。比如美聯儲的表現，就可說明央行可以通過利率的調整，發出制度化的貨幣供應信號，來進行一種理智地調節。央行會不會犯錯誤呢？當然會的，但這是人的問題，而不是制度的問題。
我想，貨幣主義，還是有希望的。
至于張五常先生的主張，“取消工會與最低工資，先讓工資與物價下降，增加就業與企業的租值，跟著帶動財富與收入的增加。”坦率的說，我感覺到理解困難，因為此舉顯然意味著巨大的社會痛苦。說了半天，是讓老百姓付出代價，吐出錢來，讓企業增加收入和財富積累。如果我們談危機的話，這種主張本身是加劇危機的實現，而不是削弱之。
我知道有人擔心勞工組織的制度膨脹，這的確會發生，比如美國的汽車工會，但也用不著過敏。簡單來說，一個是法律，一個是知識，一個是經濟運行規律，會讓這種勞工組織的制度膨脹受到約束。現在的時代，不是希特勒的那個時代，老百姓有能力認識到，誰是肇禍者。所以，不宜用對抗性的觀點來認識勞工組織，更何況中國還沒有真正意義上的勞工組織。
對于危機而言，我認為解決方案，沒有好的，只有不壞的，否則這個世界就沒有危機了。難道不是這樣嗎？從系統論的角度來看，危機只是一種系統發生自組織，從無序走向有序的臨界點。
只要有時間，一切都會恢復的。{分頁}
《中國商人》：張五常對新勞動合同法的批評擁護者眾多，今年兩會上，關于勞動合同法的存廢之爭也成為一個熱門話題。上海商報評論版主編在《圍繞勞動合同法的感覺和意氣之爭》一文中提出一個有意思的看法：對新勞動合同法反對最激烈的“除了私營企業家就是專家學者”，而中國的國有企業事業單位及外企老板則鮮有反對的聲音。您認為是否為了挽救經濟危機就應該“取消工會與最低勞動工資”這些新勞動合法中的“硬件”？
陳功：由于前面談了很多相關問題，所以這里簡單一點，我只談這個問題中的前提部分，其中包含了很多的問題。
新勞動法是一部很失敗的法律，我說這種失敗，不是法律意義上的，也不是政治意義上的，純粹是人的無能，是參與制訂者的極大無能，導致了這部法律的失敗！為什么這么說呢？本來是想保障勞工利益，尋求社會和諧，這當然是好事，我想任何有理智的人，都不會拒絕這一點吧。但這部分法律推出的結果，卻是極大的不和諧，老板和員工齊唱反對之聲，事與愿違，這難道不是“做事的人”的問題嗎？
有意思的是，現在中國，大家都搶著要出名，所以才有“超女現象”。這也就是說，中國但凡有什么好事，大都有人搶在前面說，這是我干的！唯獨有兩部法律沒有搶在前面說，這是我干的！一部法律是道路交通安全法，另一法律就是新的勞動合同法。參與的專家學者，都成了“地下工作者”，這難道還不說明問題嗎？
改革開放之初，從上到下，都非常強調實事求是的精神，現在基本都不談了。如果以實事求是的精神來判斷，說“對新勞動合同法反對最激烈的，除了私營企業家就是專家學者”，是不客觀的，不是實事求是的，恐怕只符合了無良媒體對題材的追求而已。
中國的國有企業事業單位的老板吃的是腐敗飯，這是眾所周知的事實，企業不是他的，別說多交點錢，增加些成本，要想拿走，隨時都可以拿走，而且里外都是一家人，誰還在乎什么法不法的。至于外企老板，不是沒有反對的聲音，他們是堅決反對的，關鍵有人堵上了耳朵，那是聽不到了。
我看對新的勞動合同法，硬件是不用動的，關鍵是爭議最多的幾條線的劃分，要做調整。還是那句話，實事求是才是硬道理。我們現在面臨這么多的問題，沖突和矛盾這么多，為什么？我們恐怕要對此反思，是不是已經偏離了實事求是的基本路線。
《中國商人》：我們也看到，政府在2007年以來采取的諸多調控措施幾乎都在此次應對經濟危機的新政中被取消了，這一點在房地產行業中表現最為突出。那么經濟恢復以后呢，是否當前的諸多措施又需要再來一次顛覆？
陳功：這種前后不一致的顛覆，的的確確存在！對此，我只想說一句，這不是高水準的執政（宏觀調控）表現。
宏觀調控始終是一種主要應用宏觀經濟學理論，但卻是在微觀程度上進行的調控！我想說的是，在中國，很多人不懂這個道理，搞經濟，總是希望大刀闊斧。
其實，搞經濟，什么時候都是循序漸進的好。
你看日本，高速成長之后，得到的是什么？失去的10年！他們搞12年的低利率，卻還是不行。亞洲四小龍也是一樣，高成長期一過，就是漫長而低迷的調整期，早知如此，何必當初？
以我看，一個國家，什么時候，需要大刀闊斧了，出現大起大落，那就不是宏觀調控了，那是失去理性了。有的人喜歡屹立橋頭的那種感覺，所謂挽狂瀾于既倒，說得挺動人，但在宏觀經濟里面，沒有這個事情。在經濟層面，任何事情都得考慮“成本”二字，你大刀闊斧，是痛快了，但是誰要為此付出成本啊？這個問題得事先想明白。
所以，宏觀調控是微觀事務！翻來覆去，大起大落，終將被證明還是不行的。
至于房地產，那很簡單了。不動產就是一種資產，如果人民幣升值，則資產升值；如果人民幣貶值，則資產貶值。如果你還搞不明白，那么看看利率，看看利率趨勢，就明白了。如果利率始終處于下行軌道，那么如果有人說，不動產要升值，純粹是胡說八道，那是在忽悠你呢。最值錢的現金都不值錢了，不動產還能值錢？顯然是不可能的。
《中國商人》：安邦在<2009年中國經濟形勢展望>中開篇就提到，“中國的經濟危機更多是自身的危機，”而并非來完全來自于全球金融危機。請您介紹一下，為了克服這些“中國式的固有危機”，安邦有哪些既不同于主流學者，又不同于政府立場的解決思路？
陳功：我們的確認為，中國現在面臨的問題與全球金融危機有關，但主要問題卻是內因，是我們自己造成的，并非完全由外部需求所導致的。根據安邦的研究報告，中國經濟危機大致是由如下原因導致的：
一、國有經濟的規模過大，占用了大量的資源，但由于國有企業依靠壟斷經營，實際創造的效益不高。在相當多領域仍為國有企業壟斷的體制下，這等于是在挖經濟增長的墻角，政府仍然需要為國有經濟體的虧損來買單。
二、金融資源分配嚴重不均衡。國內信貸和金融資源嚴重傾向于國有集團，眾多承擔最大量社會就業職能的民營企業，實際只能依靠高利貸勉強存活。由于資金成本太高，一旦市場壓力襲來，自然立刻傾倒。不要忘了，在金融海嘯還未爆發的2008年上半年，國內就已有高達6.7萬家中小企業倒閉。
三、貨幣政策進退失據。中國曾在通脹問題上長期處于猶豫狀態，物價指數迅速上升到超過8%，而同期存款利率水平卻長期遠低于通脹率。這不但相當于催逼企業犯險冒進，同時還極大地推高了資源與資產價格，增加了企業的經營成本。而在經濟放緩苗頭出現的時候，國內貨幣政策又停留在緊縮狀態，沒有及時調整，造成了現在的被動。
四、人民幣升值的影響。人民幣升值將會摧垮沿海的大量低端制造業，這種常識性的提醒不斷出現，卻從來沒能影響決策層。很多產品的利潤只有5%，人民幣升值超過20%，明顯對它們將是滅頂之災。中國的問題早就存在，只是被人為忽略，這是重視表面繁榮的必然后果。
五、市場環境的配套逐漸失去理智。新的勞動法被基層廣泛認為是近年來最糟糕的一部“惡法”，對勞動用工產生了廣泛的殺傷；不動產價格上漲也在很長時間也失去控制，國內大量政策互相打架，處于混亂狀態。
對于中國的經濟發展問題，我們必須實事求是的看問題。2008年的中國經濟陷入危機，實際上從北京奧運會之前就開始了，隨著為奧運會開幕做準備，采用行政命令的方式凍結了國內部分經濟之后，中國經濟就一直沒能再重新啟動。在一切為奧運的情況下，中國經濟的列車剎車容易，但重新啟動就難了。奧運會之后遇到全球金融危機，結果中國經濟這趟車怎么也打不著火了。
面對這種情況，怎么辦？
中國與外部世界最大的不同，就是改革的空間和環境，這是中國最有利的資源。中國要想脫困，有賴于此。我在這里呼吁，我們有必要重新審視，實事求是的基本路線，將之發揚光大。
現在，大家都看到不少的制度問題，但卻缺乏勇氣去面對，去解決，怎么辦？還是得借改革開放之初的金鑰匙——實事求是的精神。我們現在的環境是困難，但還沒有超過改革開放之初的困難。實事求是的精神，既然能夠解決那個時候的問題，也一定能夠解決現在的問題。
中國的問題，其實簡單。我們的空間很大，但我們總是愿意自我封閉一些空間，在增長的道路上，人為劃線。該到了去掉這些條條框框的時候了。{分頁}
第二篇 中國很可能在
透支未來經濟增長潛力
——專訪安邦集團副總經理、安邦研究總部高級分析師賀軍
文/本刊記者 侯耀晨
《中國商人》：先請您介紹一下，《冬天過去是春天嗎？——2009年中國經濟形勢展望》這個分析報告是在什么情況下啟動的，安邦是否每年都會有這樣一份報告？
賀軍：安邦作為財經領域的信息分析機構，每年對中國的經濟形勢發布一個研究報告。今年我們每個季度都會有評估報告，對重要的經濟問題進行分析和評估。
《中國商人》：仔細讀完這份報告，令人印象深刻的首先是安邦將這場全球性困境定位為一場嚴重的“經濟危機”，而不是大家一致認為的“次貨危機”、“金融風暴”、“金融海嘯”；其次，對于這場危機有可能持續的時間不是通常認為的“二年左右”，而有可能是“危機的十年”。而“危機的十年”，似乎在陳功先生的有關著述中早有預見？
賀軍：這個問題可以從兩個方面來看。首先是這場危機發展到現在，它已經從金融危機延伸到了全球實體經濟。美國次貸危機發生在2007年，經過一年的彌漫，到2008年9月份雷曼兄弟問題出來全球金融海嘯爆發，沖擊到美國和歐州一些發達國家，隨后亞州的韓國、日本、臺灣等國家和地區均被波及，甚至像冰島這樣的歐州小國也受到影響。
對于這場持續深化的危機，流行說法總認為對我們的直接影響不大，因為我們的經濟結構不一樣，相對其它國家處境要好多了。但現在看來，這種說法有失偏頗，實際上在這樣一場全球性經濟危機中，沒有人能夠獨善始善其身。
對于這場危機，安邦是悲觀的判斷。也有少數人和安邦的看法一樣，索羅斯表達過類似的觀點。IMF 1月份已大幅調降2009年全球經濟預測：全球經濟增長率將降至0.5%，這是二戰以來的最低值。其中，發達經濟體將出現二戰以來的首次全年負增長，降幅將達2%；新興和發展中經濟體的經濟增速也將從去年的6.3%猛降至3.3%。國際化幣基金組織（IMF）總裁卡恩在3月初的講話中對這次全球經濟危機有更悲觀的看法，他認為這是二戰以后首次遇到的全球性經濟衰退。
就這場危機的發展進程來說我們分為兩個階段：大多數人對全球金融風暴周期的估計，大都在兩年左右，也就是說在2010年將會結束。與這種樂觀態度截然不同，我們認為全球經濟的發展要分成兩個階段來觀察，第一個階段是從2008年秋季一直到2010年年底，第二個階段從2010年年底開始。這兩個階段的性質有很大分別。2008－2010年這個階段，主要是看現有的世界各國財政救援計劃是否得以奏效。如果這一階段的經濟刺激效果基本無效，那么全球經濟就可能進入拐點，轉入“危機10年”這一災難性的階段。
009年的國際經濟環境，我們認為將是一個虛弱的全球療傷過程。像中國有四萬億的投資，十大產業振興計劃。4月2號的G20倫敦峰會，20號的各國領袖峰會，將會進一步討論全球性的協調應對措施，在這樣的刺激下，應該會取得比較明顯的效果。但是這場危機是否會在兩年之內結束呢？現在的情況就像一個重病人，我們給他打強心針，采取各種搶救措施，兩年之內效果如果不顯著，那么全球經濟將會陷入長達10年的持續低迷狀態。
歷史上經濟危機的恢復都是比較長時期的，像美國1929年的大蕭條，一直持續到1936年，美國的股市才恢復。如果不是二戰爆發雪中送炭，美國整體經濟形勢的轉變可能還會持續更長時間。目前這場危機格林斯潘認為是“百年不遇”的，它的形成因素非常復雜，可以說是大蕭條以來對全球經濟最大的一次沖擊，影響力也是不一樣的。幾十年來，布雷頓森林體系(Bretton Woods system)確立了美元的中心地位，作為全球性硬通貨，美元的信用被急劇擴張，形成了消費借貸的模式，信用泡沫被持續放大。
現在的問題是，這場危機的起因在美國，導火索是次貨危機，各種金融創新產品鼓勵美國民眾進行力所不及的消費，而各種監管機構則助長了這種提前透支的方式。金融機構變得非常貪婪，利用發達的金融工具和金融產品推波助瀾，最后導致整個系統的崩潰。
如果說這次危機的爆發是幾十年來美元信用被濫用導致的系統性錯誤，那么當前的各種措施只是通過去杠桿化來降低它的信用度，是一種糾錯機制。
《中國商人》：既然是美元的中心地位導致了美元信用被過度透支，“去杠桿化”只是降低了它的信用而已，只要它的地位沒變，怎么能保證信用的泡沫不會被再度吹大呢？
賀軍：美國多年來一直是高增長、低通脹，以美元為主導的世界也沒有發生全球性的通脹，就像一個經濟神話。這是因為全球化背景下發達國家的通脹壓力被中國、印度等等這些新興市場和低勞動力成本的國家對沖了。現在這個神話破滅了，綜合來看，美元在國際金融體系中的基礎受到侵蝕，世界各國也有人在懷疑美元的中心地位，但目前它還是“獨一無二”的，美元的中心地位要被取消將需要一個長期的過程。在當前的金融危機中，全球的投機資金還會逃往美國去“避險”，因此造成美元的短期走強。但長期來看，美元的地位會被弱化，美國經濟在根上出了問題，那么在危機中成長起來的一代人就會改變以前的消費觀念和消費習慣，他們會受到深刻的影響。這種轉變很可能會導致消費上的長期低迷。
《中國商人》：對于問題的定性不同，隨之而來的解決對策和理論依據也將有不同。此前在去年的達沃斯論壇上就有人希望以中國和美國為首的“G2”成為帶動各國走出泥潭的動力，而實際情況如同中國山村老農套上黃牛和毛驢在耕地——毛驢和老牛的志向、習慣不一樣，最后可能是中國這頭老黃牛竭盡全力而功敗垂成。中國過去一直是在“補貼全世界”，現在豈不是為了一個幫助大家救活這個錯誤的體系，然后重新回到這個錯誤中繼續扮演以前的角色？
賀軍：最可怕的是出現類似日本在“失去的十年”中出現的流動性陷阱。央行把利率降到最低，貨幣政策極度寬松，但是市場對貨幣政策的刺激不敏感，大量的資金投進去就像水一樣被一個黑洞吸收。大家也不消費，這種情況在日本出現過。目前美國人的消費已經非常節約，一些地區的失業率高達10%，這將會進一步加劇消費的萎縮。美國消費者如果減少10%的開支，消費減少將達1萬億美元，這是很難填補的消費窟窿。第二是全球貿易保護主義迅速抬頭，這將成為2009年阻礙經濟復蘇的重要力量。這些因素都會導致更可怕的情況出現。
對于今年的經濟形勢安邦的看法是不樂觀的。目前我們采取的措施還是靠投資拉動消費。十年前亞洲金融危機時期，我們朱镕基總理就是用這個辦法。當時已經意識到我們的消費結構有問題，但是十年過去了還是沒有得到解決，而當前投資拉動很可能會造成今后的產能過剩。我們多年發展積累的成果跑哪兒去了？“補貼了全世界”，我們積累的巨大財富沒有轉化為人民的財富，沒有轉移到教育、醫療、社會保證這些跟普通人福利有關的領域來。我們的農民工為國家的經濟發展付出了很高的代價，但十年來工資不見增長。這樣必然會影響到社會整體的消費能力。這次國家調控力度很大，但是對民營中小企業的支持并不大。我們看到國有企業繼續擴張，十大產業振計劃也是國有企業占優勢。國有企業在逆勢并購，它不擔心成本，因為政策、貸款它都可以優先得到。實際上，與過去一樣，本輪大規模的經濟刺激結果，也將會是“國進民退”，我們又將回到改制前的老路上。{分頁}
《中國商人》：另一點我覺得值得特別注意的，就是安邦提出中國的經濟有自己的特點，實際上中國內部的經濟危機并不完全肇始于“全球金融危機”，而是有一個“提前量”。我去浙江等地調研時，聽到一些民營企業家說，實際上從2007年初他們已經感覺到麻煩快要來了。我記得去年采訪陳功先生時他曾預言：“奧運將會成為中國經濟的分水嶺”，此次報告中，安邦更明確提出“奧運”對中國經濟的“凍結”因素，此后，中國經濟更轉入“深凍狀態”。簡而言之，與其說中國當前應對的是一次全球性經濟危機的沖擊，不如說中國的情況特殊在于它面對的是一場內外交加的“雙重危機”，但當前國家的政策焦點和公眾的注意力都被聚焦在“全球經濟危機”上了？
賀軍：我們提出的“凍結”有兩個方面的含義。為了迎接奧運，北方好多地區的經濟都被行政手段凍結了。北京五環以內不允許外地貨車進來，一些特殊行業和產業被關停。北京周邊六省市的相關產品也都受對影響，我們目的是為了保證北京上空的一片藍天。
第二個方面，就是大家都在說的冬天來了。你剛才也說到2007年前后，國際市場需求忽然萎縮，沿海地區的制造業感受最強烈。這就像一盤水餃把它投進冰箱，就成了“速凍水餃”。既然是過冬，當然要延續很長時間，大家盡量減少活動，保存能量，衣服穿厚一點，奢侈品少消費一些，加強各方面的保障措施。因為中國經濟有自己的特色，我們面對的是雙重危機。日本在“失去的十年”中，它的社會保證體系是安全的，而且對民間的救濟力度也很大。我們的社會保證體系就相當脆弱，僅就教育而論，整個教育系統的效率非常低，今后將會成為很大的問題，成為社會的“癌癥”。中國的教育實際上是在墮落，它本來應該為社會提供各方面的人才，結果出來的卻是殘次品。
第三篇 2009年中國經濟面臨的問題
文/策略分析師：陳 功 高級分析師：賀 軍
分析師：張巍柏、徐 斌、李明旭、程 默、端宏斌、蘇 晶
編者按：安邦在《寒冬過去是春天嗎？——2009年中國經濟形勢展望》這份研究報告中認為，中國當前的經濟危機并非完全來自于全球金融風暴，中國的經濟危機更多是自身的危機，肇因于自身固有的問題——國有經濟規模過大、占用資源過多，金融資源的分配嚴重不均衡，市場環境配套失去理智，經濟結構和政策長期以來“重外輕內”、“重投資輕消費”等多種因素。因此，針對國際金融危機的“藥方”并不完全適用于中國的問題。
就今年的經濟走勢，安邦認為2009年中國經濟在強力的內需刺激和疲軟的外需環境下，有望得以成功“保八”。但安邦強調“僅就國內經濟而言，當經濟增速從高位大幅下滑時（如2007年的13%下滑至9%甚至8%），這意味著經濟溫度仍處在‘深冷’狀態”。對于當前正在進行的經濟刺激計劃，安邦表示擔憂：中國目前很可能是在透支未來經濟增長的潛力。以下我們選發該報告第二部分：“2009年中國經濟面臨的問題”，謹供讀者參考：
國際環境2009年轉好的可能性微乎其微
華爾街金融風暴發生以來，到2008年12月24日，美國、歐盟、日本等國政府提出的金融救援計劃，再加上中國4萬億人民幣的財政刺激擴張計劃，在全球范圍內已經實施和計劃實施的金融救助計劃總額，粗略統計大約為6萬億美元。然而，全球各國政府的財政救援計劃顯露出可怕的無效癥候。
在全球央行一致大幅降息的情況下，如果各國的金融救援和財政刺激計劃缺乏效果，必然會導致種種疑問產生，其中一個最主要的疑問就是：全球第一世界的發達國家，甚至包括新興市場國家中的“優等生”（如“金磚四國”），是否都陷入了流動性陷阱？
從宏觀上看，一國經濟陷入流動性陷阱主要有三個特點：一是整個宏觀經濟陷入嚴重的蕭條之中，需求嚴重不足，居民投資和消費大為減少，失業情況嚴重。二是利率已達最低水平，貨幣政策對名義利率的下調已經不能啟動經濟復蘇，只能依靠財政政策來擺脫經濟的蕭條。三是貨幣需求利率彈性趨向無限大。無論增加多少貨幣，都會被人們儲存起來。上個世紀90年代，日本就長時間處于流動性陷阱狀態。如果全球經濟一旦掉入日本式的流動性陷阱，金融危機之火可能延燒10年甚至更長的時間，這將是危機的10年！
[1]大多數人對全球金融風暴周期的估計，大都在兩年左右，也就是說在2010年將會結束。與這種樂觀態度截然不同，我們認為全球經濟的發展要分成兩個階段來觀察，第一個階段是從2008年秋季一直到2010年年底，第二個階段從2010年年底開始。這兩個階段的性質有很大分別。2008－2010年這個階段，主要是看現有的世界各國財政救援計劃是否得以奏效。如果這一階段的經濟刺激效果基本無效，那么全球經濟就可能進入拐點，轉入“危機10年”這一災難性的階段。
2009年的國際經濟環境，我們認為將是一個虛弱的全球療傷過程。國際貨幣基金組織（IMF）已大幅調降2009年全球經濟預測：全球經濟增長率將降至0.5%，這是二戰以來的最低值。其中，發達經濟體將出現二戰以來的首次全年負增長，降幅將達2%；新興和發展中經濟體的經濟增速也將從去年的6.3%猛降至3.3%。
一些新的經濟陰影正在積聚。一是全球消費明顯萎縮，美歐日等發達國家經濟體和印度、巴西等新興市場的消費都出現了明顯萎縮跡象。美國消費者如果減少10%的開支，消費減少將達1萬億美元，這是很難填補的消費窟窿。二是全球貿易保護主義迅速抬頭，這將成為2009年阻礙經濟復蘇的重要力量。美國眾議院日前在通過經濟刺激法案時附加了條件，救援資金只能“購買美國貨”。保護主義不限于貿易領域，美國今后還可能推出“只雇美國人”的議案。英國、法國、希臘和冰島等歐洲國家也出現了拒絕外勞、優先雇傭本國人的社會呼聲。
在上述背景下，全球經濟環境在2009年轉好的可能性微乎其微，這將進一步惡化中國經濟發展的外需環境。{分頁}
中國經濟危機有自己的獨特性
當前中國所面臨的經濟迅速下滑、企業大量倒閉、失業人數大增等現象，事實上就是一場經濟危機。對于2008年開始的中國經濟危機，國內外各界幾乎都將其歸因于全球金融危機的沖擊，中國官方也將其作為標準說法。而中國經濟的恢復，也與國際經濟掛上了鉤。在2008年年末，國內到處都充斥著有關中國經濟U型翻轉和V型翻轉的討論，熱度非常之高，顯示中國權威的專家、學者及官員對2009年的形勢非常樂觀。
但在我們看來，中國現在面臨的經濟危機與華爾街金融風暴是本世紀的一場雙軌風暴，兩者在一定范圍內有交集，但就性質而言，則根本不是一回事！中國經濟出現今天的局面并非偶然，而是一系列有疑問的政策共同作用的結果。
中國經濟危機大致是由如下原因導致的：
一、國有經濟的規模過大，占用了大量的資源，但由于國有企業依靠壟斷經營，實際創造的效益不高。在相當多領域仍為國有企業壟斷的體制下，這等于是在挖經濟增長的墻角，政府仍然需要為國有經濟體的虧損來買單。
二、金融資源分配嚴重不均衡。國內信貸和金融資源嚴重傾向于國有集團，眾多承擔最大量社會就業職能的民營企業，實際只能依靠高利貸勉強存活。由于資金成本太高，一旦市場壓力襲來，自然立刻傾倒。不要忘了，在金融海嘯還未爆發的2008年上半年，國內就已有高達6.7萬家中小企業倒閉。
三、貨幣政策進退失據。中國曾在通脹問題上長期處于猶豫狀態，物價指數迅速上升到超過8%，而同期存款利率水平卻長期遠低于通脹率。這不但相當于催逼企業犯險冒進，同時還極大地推高了資源與資產價格，增加了企業的經營成本。而在經濟放緩苗頭出現的時候，國內貨幣政策又停留在緊縮狀態，沒有及時調整，造成了現在的被動。
四、人民幣升值的影響。人民幣升值將會摧垮沿海的大量低端制造業，這種常識性的提醒不斷出現，卻從來沒能影響決策層。很多產品的利潤只有5%，人民幣升值超過20%，明顯對它們將是滅頂之災。中國的問題早就存在，只是被人為忽略，這是重視表面繁榮的必然后果。
五、市場環境的配套逐漸失去理智。新的勞動法被基層廣泛認為是近年來最糟糕的一部“惡法”，對勞動用工產生了廣泛的殺傷；不動產價格上漲也在很長時間也失去控制，國內大量政策互相打架，處于混亂狀態。
值得重視的是，2008年中國經濟陷入危機，實際上從北京奧運會之前就開始了，隨著為奧運會開幕做準備，采用行政命令的方式凍結了國內部分經濟之后，中國經濟就一直沒能再重新啟動。在一切為奧運的情況下，中國經濟的列車剎車容易，但重新啟動就難了。奧運會之后遇到全球金融危機，結果中國經濟這趟車怎么也打不著火了。
[2]在某種程度上，中國的經濟危機是我們自己的危機，國際金融危機與中國自己的危機交織在一起，才使得問題看起來更嚴重。這是一場雙軌危機，我們不能掩蓋這場危機的性質，胡亂跟著西方國家出牌。從全球來看，災難不可能很快結束。而對于有自身特點的中國經濟來說，對于未來經濟形勢惡化的可能性，國內要有足夠的警惕。
國內銀行壞賬的風險不可避免
中國政府推出的4萬億投資計劃要得以落實，銀行信貸的配合不可或缺。中央政府已經表態，在4萬億投資中，中央財政只出1.18萬億，剩下的資金需要通過銀行信貸、地方財政、社會資金或其他方式融資。各地方政府推出的投資計劃合計高達18萬億元，如何融資將是一個大問題。可以肯定的是，商業銀行信貸將是融資“大戶”。
去年下半年以來，由于擔心信貸風險，商業銀行惜貸心態普遍濃厚，造成宏觀寬松的貨幣政策被微觀緊縮的銀行信貸所對沖。但隨著“保增長”成為政治任務，中央、地方政府及金融監管部門的全力推動，商業銀行信貸在2008年11月、12月出現普遍高速增長，并在今年1月份得到延續。據溫家寶總理日前在歐洲訪問時透露，在2009年1月的前20天，國內銀行業新增信貸接近9000億元。從這一勢頭來看，1月份新增信貸突破萬億元已無懸念。有研究機構估計，今年1月的新增人民幣貸款可能高達1.4萬億－1.6萬億元。
這一增速十分驚人。在放松貨幣政策之后，央行確定的2009年新增銀行貸款目標為4.6萬億元。但現在僅僅過了一個月不到，就完成了該目標的20%。如果按照這個速度，今年第一季度的銀行信貸將用掉60%的額度，新增信貸可望超過3萬億元。
面對如此快速、龐大的信貸投放，如何控制風險、盡量減少壞賬？這是一個大問題。有市場人士質疑：中國的商業銀行是怎樣來審核信貸資金質量的？其實這個問題并不難答，在“保增長”壓倒一切的時候，銀行（尤其是國有銀行）增加信貸也成為政治任務的一部分，它們根本不可能對眾多的信貸項目進行審慎的風險評估。現在銀行唯一能祈禱的是：這些項目都是有中央或地方財政支持的“好項目”，千萬不要出現壞賬風險。{分頁}
監管部門的“縱容”也在為銀行信貸大開綠燈。1月10日，中國銀監會發布通知稱，擬對目前十項信貸監管規定和要求做出調整，并提出鼓勵實施貸款重組，支持銀行業金融機構在防風險的基礎上，加大信貸投放力度。總體而言，銀監會是在暗示通過放松對商業銀行的風險管理控制來促進經濟增長，這是新政策的核心。在我們看來，政策上的松口子，很可能為今后的中國銀行業帶來新的風險。
溫家寶總理日前在歐洲曾調侃歐美國家，與它們不同，“中國沒有拿錢給銀行補窟窿”，而是投向了實體經濟。但中國的問題不是救銀行，而是信貸投放后的壞賬問題。溫總理當然也沒有忘記這一點：“我們絕不能把貸款投到重復建設和增加過剩產能。銀行既要執行適度寬松的貨幣政策，又要把握貸款的原則，不要使今天的貸款變成明天的壞賬。”但對于國內銀行而言，在當前經濟下滑、企業虧損的背景下，兼顧貸款增長和減少壞賬是一個極難做到的平衡。(銀行的效率問題?)
在我們看來，在4萬億投資大計的驅動下，國內銀行的壞賬風險不可避免，很不幸的是，國有銀行的各級領導人員，幾乎無可避免地會因為壞賬而再次成為犧牲的對象。當投資建設需要錢的時候，政府會向銀行施加強大的壓力，銀行必須放款；當壞賬增加后，風險的承受者和犧牲者也會是銀行。這種風險即使在2009年沒有顯現，在2010年則可能更多暴露出來。銀行界與過去一樣，未來也沒有免死金牌！
中國農村社會穩定的風險大增
農民工是受到中國經濟危機沖擊最大的一個群體。在支撐“中國制造”和中國城市化的勞動力中，有相當一部分是農民工。按官方說法，中國農民工進城務工總計2億人，跨省流動的有1.2億人。但中國經濟危機之下，大量中小企業破產，導致大量農民工的實質失業，收入也大幅降低。
中央農村工作領導小組辦公室主任陳錫文日前透露，在全國1.3億外出農民工中，大約有15.3%的農民工因全球金融危機而失去工作，或者沒找到工作。據此推算，全國大約有2000萬農民工失去工作，或者還沒有找到工作就返鄉了。這一估計數超過了此前有關方面對1000萬－1500萬農民工失業的估計，顯示當前經濟危機對農民工就業的影響已相當嚴重。陳錫文也承認，2009年上半年由于金融危機的影響尚未見底，農民工失業或將加劇。
溫家寶在談到農民工失業問題時曾表示，“我們應該感謝農民工，他們為現代化建設做出了貢獻。在金融風波當中，他們又成了勞動力一個大的蓄水池，城市有活干的時候他就進城，城里沒有活干的時候他就返鄉。”但實際情況恐怕沒這么簡單，農民工群體并不是安安靜靜地進行簡單位移，他們的收入、就業、養家糊口不能忽略，而且農民工問題還關系到農村的發展。外出打工的年輕農民思想活躍，他們見多識廣，也習慣了與農村不同的消費。溫總理的感謝必須有一個前提，就是農民工的土地還有保障，這也是農民最后的社會保障。但在現實中，由于各地近年的城鎮化發展，不少地區的農民已經失去了土地，農民工的回流可能引發大量的土地糾紛。
中國經濟危機下的農民群體，并不是一個平靜的勞動力蓄水池，而是一個缺乏保障、缺乏工作機會的社會群體。今年春節后農民工大量提前返城，他們最大的愿望是找到一份工作，別無他求。我們注意到，廣東已經出現農民工工資下降到800元的現象，在一些貧困農村地區的社會治安開始惡化。正如安邦集團首席經濟學家陳功指出的那樣，2000萬農民工回農村，就是2000萬張吃飯的嘴，這是一種壓力轉移，他們在家鄉無法就業時，將會發生什么呢？這使得2009年中國社會再次有可能成為一個大火藥桶！{分頁}
全球經濟模式調整將深刻改變中國外需環境
借助全球化進程，包括中國在內的亞洲國家承接了歐美發達經濟體的產業轉移，并形成了“亞洲制造＋歐美消費”的市場格局。以2001年中國加入WTO為標志，“中國制造”在全球市場進一步凸顯。從2002－2007年，中國的出口增速每年都在20%以上，出口額從2001年的2661.5億美元暴漲至12180億美元。
在“中國制造”的另一端，則是世界經濟增長的引擎——以美國為代表的歐美發達國家持續膨脹的消費熱情和消費規模。這種消費意愿和消費規模的膨脹，甚至達到了“狂熱”的地步。數據顯示，從1994－2007年的14年間，按實值計算，美國實際消費需求的趨勢增長率每年高達3.5%——持續時間如此之長，對現代史上任何一個經濟體而言，這都是一場最盛大的消費狂熱。
現在，始于美國房地產市場調整的次貸危機以及全球金融危機，完全刺破了信貸消費的巨大泡沫。按照摩根士丹利（亞洲）主席斯蒂芬·羅奇的觀點，美國由收入型儲蓄向資產型儲蓄的轉型失敗了，美國消費者可能將不得不接受其傳統消費模式行將終結這一現實，“亞洲制造＋歐美消費”模式的調整已經拉開序幕。
近期美國消費數據的下滑以及國際貿易的萎縮，為正在進行重塑中的全球經濟模式提供了極好的注解。美國商務部最新的數據顯示，美國去年12月份零售額下降2.7%，大大超出預期，是連續第六個月下降。美國去年11月、10月份零售額數據分別下降2.1%和3.4%。消費下降幅度之深、范圍之廣表明，憂心忡忡的消費者在假日旺季并沒有積極消費，而是進一步節儉。美國消費萎縮隨之引發了國際貿易的萎縮。數據顯示，去年7－11月期間，美國的月度進出口總額從近3980億美元降至3260億美元，降幅18%。其中尤其引人關注的是，進口額下滑占到了其中的2/3。美國11月進口下滑12%至1832億美元，創降幅紀錄。日本財務省1月13日披露的數據顯示，2008年11月份出口較上年同期下滑27%，創下有史以來最大降幅，進口也大幅下滑14%，而這又相應損害了其他國家的出口。全球第三大經濟體德國同日公布，11月份出口降幅為10年來最高水平，較上年同期下滑11.8%。加拿大公布的11月份貿易順差則達到11年來的最低水平，進出口降幅均達到2003年來的最高水平。
種種跡象表明，金融危機毀掉了歐美發達國家成千上萬人未來十幾年的消費支出計劃，甚至可能使下一代在不同的消費觀念中成長。考慮到美國消費者依然承受著極大壓力——不僅僅是創紀錄的債務和低存款水平，而且還有急劇增多的失業所引起的收入損失——我們有理由相信，美國消費者緊衣縮食的日子仍將持續。
消費模式具有強大的慣性，其轉型并不容易，但一旦轉變發生，再恢復過來同樣不容易。歐美發達國家，尤其是美國將不得不面對其傳統的消費方式行將終結這一現實。
毫無疑問，這種消費模式的改變意味著傳統的“亞洲制造＋歐美消費”的全球經濟模式將要經歷痛苦而漫長的調整，而中國將會受到重大影響。海關總署數據顯示，2008年我國外貿進出口25616.3億美元，同比增長17.8%。其中出口14285.5億美元，增長17.2%。其中，對歐美等發達國家的出口增速經歷了一個明顯的下滑過程，以對美出口增速為例，2008年全年下降至8.4%，較2007年全年的19.1%下降幅度明顯——既然全球化塑造了“亞洲制造＋歐美消費”的經濟模式，那么，“美國消費”的調整與轉型必然帶來“中國制造”外需環境的深刻變化。對中國來說，2009年將肯定處于外需萎縮的困難狀態，中長期而言，中國必須對外需環境的巨大轉變做好準備。也許，只有中國內需市場的極大啟動和產業結構的升級，才能迎接這種變化。
圖：2007年1月至2008年12月中國對美出口增幅與比重
投資“大躍進”的最大獲益者是國有經濟
面對全球經濟衰退和中國經濟危機，中國政府強力啟動了刺激內需計劃，將在未來兩年內新增加約4萬億元的投資，相當于2007年全社會固定資產投資的29.2%。各個地方政府也先后公布了各自的投資計劃，據媒體對已公布投資計劃的24個省市的匯總，投資總額超過了18萬億元。
國內的投資擴張已經展開。據國家發改委透露，在4萬億投資中，2009年第一季度大概要花掉1萬億元，而且投資要本著“出手要快，出拳要重，措施要準，工作要實”的原則。大力度緊急擴張的背后，透露出中國政府對經濟急劇下滑的焦灼！以及中央政府在短期內防止中國經濟崩盤的決心，“保增長”不只是經濟目標，而且是政治任務，不能讓中國經濟在金融危機面前掉鏈子！財政部官員明確表態2009年將會擴張赤字財政，同時中央首次表態放行地方發債——由財政部代發，由地方政府償還。如果國債和地方債推出，將在一定程度上緩解擴張性財政需要的資金問題。在外需萎縮、消費難起的情況下，數萬億投資將成為2009年中國經濟增長的主要驅動力。
至于這些投資計劃的效益如何？這是一個頗為敏感的話題。從政府角度來看，這些龐大的投資就是“強心劑”，要達到的目標就是保持短期經濟增長不垮，市場信心不失，社會不要因經濟危機而失控。然而，政府替老百姓大把花錢，按目前的財政擴張路子，實際上就是把社會財富變成道路橋梁、變成鋼筋混凝土的過程。表面看，這是標準的凱恩斯主義路子，但實際上凱恩斯只是一面旗幟，在政府高度控制經濟資源的中國，凱恩斯其實僅為一種政策工具的品牌而已，絕非中國社會的最佳選擇。
首先，中國不是美國，不能通過多印美元、多發美債讓全世界來為其救市買單。中央和地方推出的巨額投資計劃，其資金需求最終都會轉化為對全體中國國民的負擔。其次，在全球化框架下，中國政府強行擴張經濟，名義上是先保自己，但實際上是在為全球做貢獻，為全世界創造需求。第三，最重要的一點是，中國經濟面臨的問題與其他國家不同——我們的問題是市場化不夠，經濟需要調整結構、放松管制，提高整個經濟體系的效率。在實現政府短期“保增長”目標的同時，政府投資在很大程度上是在代替市場，擠占了經濟資源，扭曲了市場。雖然“政府敢死隊”蜂擁而上，但由于政府的選擇是人為的，所以政府“托市”只能導致少數資產價格的上升，大部分資產價格繼續凍結，最終令市場畸形發展，失去了自我調節的能力。
既然政府動員各種資源來救市，那么有兩個問題無法回避，一是政府托哪個產業？二是在產業內部，政府托誰？根據以往的經驗，這兩個問題的答案都是現成的：政府托的一定是環保問題嚴重的傳統產業，如汽車、能源、鋼鐵等，因為它們對GDP的貢獻大。而在產業內部，政府一定是托國有企業，這樣肥水不留外人田。
實際上，與過去一樣，本輪大規模的經濟刺激結果，也將會是國進民退。改革30年了，如果在宏觀調控的口號下，再經過幾輪這種由政府強力主導的資源再分配和再集中，則可以預料共產主義在中國的一個少數群體中（國有經濟體系）將要實現了！
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環保將再次因發展的名義而被忽略
保經濟增長成為壓倒性的任務，使得中國許多過去艱難推進的改革有可能走回頭路。環境保護就是這樣一個領域。
作為保增長、刺激經濟政策的重要組成部分，中國政府正在加快推出十大產業振興計劃。振興計劃所涉及產業包括鋼鐵、汽車、船舶、石化、紡織、輕工、有色金屬、裝備制造、電子信息、建筑業等。這些產業與國民經濟關系較大，但同時也都是典型的非環保產業，對環境的破壞和影響很大。
從已出臺的鋼鐵和汽車產業振興規劃來看，我們認為，其中存在著不少的方向和定位問題。目前出臺的產業振興規劃更像是在經濟快速下滑的特殊情況下制定的花錢計劃，而不是戰略方案。在鋼鐵振興規劃中，由于經濟形勢嚴峻、鋼鐵行業面臨生存危機，國家出臺鋼鐵產業振興規劃的一個重要目的是為了挽救鋼材市場，避免鋼企遭受更大損失，因此產業規模拉動國內鋼材市場消費的特色十分明顯。汽車產業振興規劃的基本目標也是要擴大市場的總體消費規模。
值得注意的是，當這些典型的傳統行業進入振興發展時，對生態和環保的威脅也將會隨之擴張。在前幾年的宏觀調控之中，對于傳統行業產業的升級和環保要求，在強調節能降耗的總目標之下，應該說都有一些進步。但現在值得質疑的是，對鋼鐵和汽車等傳統產業的大規模刺激，可能會在環保問題上走回頭路。中國可能在事實上向全世界宣布，在刺激經濟的目標之下，將暫時放棄基本的環保原則。我們注意到，在去年宏觀經濟政策大轉變之后，環保部門對大型項目的環境影響評價明顯加快，自從國家推出4萬億經濟刺激方案以來，環境保護部共批復項目環評文件153個，總投資達4700多億元；而暫緩審批的高耗能、高污染和資源型煤化工、火電項目有11個。
當然，在已出臺的兩大產業振興規劃中，也都有一些環保的內容，如鋼鐵行業的技術改造和升級，淘汰落后產能，汽車產業未來3年將安排100億元專項資金來重點支持企業技術創新、技術改造和新能源汽車等。但用不著費心就可發現，這些涉及環保的規定都顯得過于原則、過于象征性、過于表面化，是對傳統產業刺激計劃的一種“裝飾性”的內容。在我們看來，越是在經濟困難的時候，越要強調正確的方向，否則就會因為“急就章”而犯錯誤。我們不能總做那些幾年后就反思，十幾年后就后悔，幾十年后就批判的事情，決不能允許以保增長的名義來再度犧牲環保。
企業經營環境將會如何變化？
對于大多數企業和投資者來說，2009年仍是難熬的一年。不過，企業的情況會出現明顯分化，那些擁有資源、現金和政策優勢的企業仍將是經濟風暴過后的“剩者”和贏家。如下形勢和趨勢變化將值得企業關注。
首先，融資環境的兩極分化將助推“國進民退”。在股市低迷、債市發展滯后、地方財力捉襟見肘、民間投資限制重重的背景下，中央和地方拋出的龐大投資計劃將更加依賴銀行貸款滿足其融資需要。而商業銀行為了規避風險、搶占優質項目資源，信貸重點已經毫無懸念地落在了基建和政府引導項目上。以建行為例，其2009年新增信貸規模將達到4000億－5000億元人民幣，增幅達到13%－15%左右，其中一半左右將投向基建領域。此外建行還與鐵道部簽署戰略合作協議，以政策規定的最優惠的方式為鐵道部及其下屬單位以及2008－2010年期間鐵道部重點鐵路項目意向性提供3580億元的綜合授信服務。再以中行為例，據初步測算，從現在起到明年，中國銀行對重大項目貸款投放金額將超過3000億元。在項目投放上，中行將著重支持鐵路、機場、公路和電力等重點行業、重點客戶、重點項目等。而無論是中央的4萬億投資計劃，還是地方拋出的動輒以萬億計的投資大單，所涉及的領域均是政府和壟斷性國有企業為主。我們判斷，這一輪投資之后，民營企業因無法分享投資“盛宴”的主要部分，地位會更加邊緣化。雖然鐵路、公路、機場等領域的投資，可以通過市場化方式吸引一部分民間資本的參與，但整體來看，民營資本參與大型基建投資的并不多。發改委資料顯示，從項目涉及的行業和企業來看，民營企業只占有大約10%的份額。因此對于一直受信貸歧視的民營經濟來講，2009年的信貸環境將更加惡化。無論是國資委直接注資，還是并購貸款的推出，國有企業（尤其是央企）將因為資源優勢而成為2009年并購潮中的最大贏家。
其次，持續的“去庫存化”過程將加劇企業風險。在2008年的國際商品價格的大漲中，許多企業在上半年積極增加原材料庫存，而下半年以來國際商品價格的直線下降讓企業措手不及。據了解，國內某中型汽車生產商因為高位庫存而形成的資金占壓高達40億元，幾乎吃掉了該公司去年上半年的全部利潤。2008年1－11月全國規模以上工業企業整體利潤增速與1－8月相比大幅下滑，其中9－11月工業企業利潤負增長26%，收入增速、毛利率也出現顯著下降，而高庫存和低需求并存無疑是兩大元兇。從產業鏈來看，原材料制造、中間制造業9－11月整體利潤大幅下滑，而消費制造業利潤增速下滑幅度相對較小；從庫存來看，盡管上游原材料行業產成品存貨增速有所下滑，但占比仍然較高；而無論從成品增速還是成品占比來看，中游制造業面臨的庫存壓力均為最大；下游消費品制造業由于存貨增速較低，需求相對穩定，面臨的庫存壓力最小。整體來看，國內企業“去庫存化”（原料庫存）的過程現在才剛剛開始，存貨消化的過程將貫穿2009年全年。至于去產品化（庫存產品），則需要更長的時間。
最后，行業復蘇快慢將在更大程度上取決于宏觀環境的變化，而行業差異會導致行業復蘇差別極大。2009年，拉動經濟增長的“三駕馬車”中，投資和出口依舊會受到更多的關注，但今年兩者恐將上演“冰火兩重天”的極端行情。一般而言，距離對外經濟領域越近的行業，受損越大、恢復越慢。而能在今年的投資盛宴中分得一杯羹的行業將會較快走出衰退泥潭。以航運業為例，象征干散貨景氣度的波羅的海干散貨指數（BDI）去年從5月20日的萬點以上，跌到12月份的最低點663點，航運市場發生自由落體式的垂直下降，而根據商務部最新的預計，2009年我國對美、歐、日等主要經濟體的出口可能還會全面放緩，外貿順差規模可能進一步縮小。在需求繼續減緩的同時，運力過剩就更加凸顯。數據顯示，2008年我國海運的運力供給增長率為13.4%，需求增長率只有3.7%；而2009年預計供給增長率為12.4%，而需求增長率只有1.2%，供需矛盾將進一步拉大。對于航運企業來講，今年恐將在需求萎縮和供給過剩中備受“煎熬”。
對于企業經營問題，安邦集團首席分析師陳功的觀點是最為悲觀的，他認為，根據上世紀90年代末中國對抗亞洲金融風暴的經驗來看，政府主導的救市結果，往往會有出人意料的可能性和結局。陳功指出，一種非常令人不快的結局是，政府主導的資源投放，幾乎可以肯定將偏向國有企業，而國有企業有很大可能性將猶如一個巨大的經濟黑洞，吞噬掉大量的財政資源和銀行資源。最終結果是，國有企業的低效使得GDP增長的速度，在去掉算術意義之后還是上不去。與此同時，全國的經濟結構反而進一步的惡化，資源更為集中到國有企業集團的手中，就業形勢嚴重惡化，經濟環境漸漸變得像死水一潭。{分頁}
2009年貨幣政策將呈現極度寬松的狀態
2008年央行貨幣政策出現180度大轉向，超出了市場預期：在2008年上半年，央行還在奉行季度緊縮的貨幣政策，先后5次上調了存款準備金率，同時加大了公開市場操作的力度，伴以嚴厲的跨境資本管制和信貸控制。而從9月份開始，央行又五次降息，降息累計超過2個百分點，同時配以準備金率的下調、公開市場操作力度的減小以及商業銀行信貸額度的取消，貨幣政策之寬松令人驚愕。在2008年年末，一年期存、貸款利率分別降至2.25%和5.31%；準備金方面，四大國有銀行外加交通銀行、郵儲銀行的準備金率已經到了15.5%，其他中小金融機構則為13.5%；央行也已暫停了6月期、1年期和3年期央票發行，3月期央票改為隔周發行。
央行的貨幣政策主要取決于兩個基本因素。首先是國內經濟的總體走勢，包括經濟增速、通脹等指標；其次是全球其他主要央行的貨幣政策，其中最主要的是美聯儲的貨幣政策，這是因為目前人民幣匯率仍在很大程度上是盯住美元的，這就是我國在一定程度上喪失了貨幣政策的獨立性。在2009年，我國的經濟增長仍將處于相對低迷狀態，且國際主要央行都將傾向于維持超低的利率水平——目前，美聯儲的基準利率是0－0.25%，日本央行是0.1%，英國央行是1694年來最低的1.5%，一貫對通脹強勢的歐洲央行利率水平也在2.0%，并有進一步下調空間。經濟低迷要求寬松的貨幣政策，主要央行的低利率政策為中國央行提供了降息空間，二者都意味著2009年中國央行將實行非常寬松的貨幣政策。我們預計，2009年央行將維持降息趨勢，全年可能的降息空間在1個百分點左右，即一年期存、貸款利率約在1%和4%的水平；存款準備金率繼續下調，年底有可能降至低于10%；央票發行和正回購操作的規模將較2008年有非常明顯的下降，并成為央行釋放流動性的一個主要渠道；此外，再貸款、再貼現以及法定、超額準備金的利率也將繼續下調，超額準備金的利率甚至有降至0%的可能。
在貨幣政策季度寬松的同時，人民幣匯率卻未必出現大幅貶值的情況。2008年，人民幣匯率的走勢也如同貨幣政策一樣出人意料：上半年，人民幣兌美元匯率處于快速升值階段，下半年經濟形勢的轉變則開始讓人民幣兌美元出現“橫盤”現象，到12月份甚至出現了短期貶值的情況。在安邦研究團隊看來，2009年人民幣匯率的走勢主要取決于前面我們分析的中外貨幣政策走勢差別，以及國際金融市場的動蕩何時平息、中央政府的政策態度等因素。金融市場恢復平穩狀態，很可能將意味著原來被認為安全性較高的美元資產不再成為需求熱點，美元以外貨幣的需求將會增加。
中央政府的政策態度至關重要，目前主要存在兩個考慮：第一點，從諸多跡象看來，中央政府會考慮到，如果人民幣大幅貶值很可能將引起亞洲出口國家貨幣的集體貶值，并進而引發貿易戰，這顯然是中央不愿意看到的；第二點，從2008年末接連推出與周邊國家的人民幣互換、推進人民幣作為結算貨幣的措施來看，中央有意在美元信用遭到巨大打擊的時候，推進人民幣的國際化進程。這也意味著人民幣不可能貶值。因而，
在我們看來，雖然短期內人民幣有輕微貶值的風險，但從全年走勢來看，人民幣將在2009年維持小步升值的態勢，大幅貶值的可能性很小。近期，國務院總理溫家寶和央行行長周小川都分別表態，重申了人民幣匯率在2009年維持基本穩定的政策態度。
具體說到2009年資本市場的表現，在股市前景不明的情況下，債券市場卻將迎來發展的機遇。而這主要源于國內宏觀經濟的大環境和政府應對經濟下滑的政策思路。首先，2009年的國債和政策性金融債將大幅擴容，這意味著債券市場至少在發行量和托管量上出現明顯增長。政府4萬億投資計劃一方面增加了中央政府的財政赤字，另一方面也讓地方政府面臨著巨大的融資壓力，而債券發行將為兩者提供有力支撐。因而，無論是國債還是政策性金融債，甚至是近期傳言今年可能變相開閘的地方債，都將壯大債券市場的規模。
其次，減息周期和寬松貨幣政策的持續將顯著提升2009年債券市場的投資價值，從而吸引更多資金入場。在債券的供給方面，低利率環境為企業提供了低成本融資的機會，債券的供給將顯著增加；在債券需求方面，央行不斷“注水”的政策已經讓銀行體系流動性“水浸”，而債券市場將為這些資金提供一個較為安全的獲利市場。
再次，銀行資金已經在2009年年初重返交易所債市，這不僅會解決交易所市場缺乏機構投資者的狀況，更可視作國內債券市場制度建設的重要一環。最后，政府出臺有意識的扶植政策，同樣會加速債券市場的發展。這在2008年中小企業短期融資券的推出和中期票據的“復出”事件上就表現得非常明顯。{分頁}
外國資本短期內不太可能大規模流入中國
自金融危機發生以來，資本是否會大規模流出中國？受到政府和市場的高度關注。國家外匯管理局資本項目管理司外債處蔡秋生2008年12月透露，中國外匯儲備自2003年12月份以來首次下降，已低于19000億美元。從外匯管理局監測到的統計數據看，進出口包括直接投資、個人項下的外匯收支、結售匯還是順差，但增幅已經大幅下降。央行數據顯示，2008年10－11月份，外儲確實出現負增長。消息傳出，登時讓市場慌作一團。而外儲在12月又出現回升，才使得市場擔憂稍緩。
市場對外儲減少高度緊張，在于其中可能隱藏了資本大量流出中國市場的風險。此輪金融危機發生后，國際金融市場緊縮導致“美元荒”的現象，這從2008年7月份開始，到雷曼兄弟公司垮掉后兩個月里達到頂峰。美元走強，掛在美元上面的人民幣也當然走強，不僅流入中國的外資減少，而且離開中國大陸回家救火的外資也在增多。此消彼長，外儲規模10－11月份出現五年來首次減少的現象也就不足為奇了。
現在的問題是，資金流向是否出現趨勢性轉折？以后的外國資本將如何流動？在我們看來，2009年將是一個各國經濟體以疲弱之身療傷的過程，中國出現大規模資本流出和資本流入的可能性都不大，資本流動將會出現放緩。之所以認為中國不太可能出現大規模資本流出，一個主要原因是，為了應對金融危機，歐、美、日等國調降利率接近零利率，全球主要發達國家央行向市場注入了大量流動性。在奧巴馬上臺后，美國2009年增發的國債肯定將突破2萬億美元。在歐美同時采取財政擴張與寬松貨幣政策的情況下，全球流動性（尤其是美元）將會比較充裕。與此同時，歐、美、日等主要經濟體的經濟表現不佳，而中國經濟情況相比而言要好得多，在經歷了去年下半年外資流出之后，2009年難以再有外資大規模流出中國。
不過，同時也需要指出的是，中國的人民幣升值與貶值問題，與資產的關聯度極高，與中國遠期經濟增長形勢關聯度極高。進入本世紀以來，中國經濟增長之所以能夠維持高速增長，關鍵是中國資產價格的上漲，吸引大量資本進入中國。而人民幣升值與貶值，遠不止于外匯交易，這僅僅是市場中的一個組成部分，更重要的是資產的價格和資本的投入。如果人民幣出現貶值，外國在資本投入方面，必然態度猶豫，這種情況猶如一個國家的貶值。
雖然外資流出不至于大規模出現，那么外資是否會大規模流入中國呢？我們認為，雖然中國經濟與歐美經濟會存在差異，為國際資金流入中國提供動力，但外部環境使得短期內沒有足夠的國際資本來投資中國。一方面是因為國際市場的問題還未了結，比如蘇格蘭銀行、德意志銀行等歐洲銀行業的問題逐步暴露，新興市場如印度也有類似薩蒂揚公司事件，這都會導致全球主要市場出現“班資回朝”的現象，這都是去杠桿化過程中的必然現象。最近香港就對外資撤離的可能表示擔憂。根據亞太區貸款市場公會資料，香港今年將有220億美元銀團貸款到期，相當于香港金融機構3.2萬億元貸款的5%；明年到期銀貸更增至280億美元。香港金管局總裁任志剛擔心，歐美銀行的這些銀團貸款會否獲續期仍不明朗，對香港市場資金的穩定性構成風險。
整體來看，中國市場的外資流動在今年是一個微妙的平衡問題。在我們看來，雖然在2009年資本大規模流出中國不太值得擔心，但在國際環境虛弱和情況未穩的背景下，國外資本大規模流入中國在短期內也不太可能。至于遠期來看，由于人民幣的貶值趨勢，中國資產價格的趨勢，相當令人擔心。
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2009年房地產市場形勢判斷
國內商品房市場的調整實際上從2007年底就已開始，商品房銷售面積和銷售金額的增速出現放緩，到2008年更出現同比負增長，商品房價格也開始出現下調，這就是“拐點”的開始。而房地產投資則頑強地保持增長，直到2008年年中才開始放緩。2008年的轉折主要是國內房地產行業自身的調整，而全球大環境的震蕩使得這一輪調整更為慘烈。
圖：全國房地產累計固定資產總額同比增速
圖：商品房銷售面積、銷售金額在2008年同比出現負增長
在新的一年，國內房地產市場的走勢將會如何？
表：主要城市商品住宅 2008年庫存及 2009年新增供應吸納周期預測
首先，房地產市場也面臨著巨大的庫存消化問題。數據顯示，中國10個主要城市商品住宅2008年庫存的吸納周期預測，其加權平均的吸納周期在17－21個月之間。考慮到2009年的新增供應，其加權平均的吸納周期為34－40個月，在最樂觀的預期下，假設銷售量全國整體反彈50%，其加權平均的吸納周期也為23－27個月。考慮到土地供應的減少，以及維持一定庫存的合理性，加之由于大量的經濟刺激措施落實，尤其是降息措施的刺激，資產交易活動會增加，致使不動產將受益。我們判斷，中國的房地產市場在2009年可能會開始活躍。但國內房地產行業整體走出低迷，初步結束調整期，應該是在2010年。
其次，從利率周期與房地產周期的相關性來看，房地產行業的調整也要到2010年之后。從上世紀70年代以來全球發生的三次半地產周期來看，房地產指數與利率水平高度相關，在利率下降的初期和中期不會改變房價下跌的格局。自利率高點往往要下降3－5年，實際房價才會上漲。名義利率要下降11個季度，實際房價才會上漲，考慮到未來通脹水平可能低一些，名義房價可能至少要調整8個季度，也就是說，行業調整要到2010年底前后才會發生。
第三，國內政策對房地產價格仍將形成一定壓力。國內房地產市場受政策影響很大。當前政府對房地產業的態度可以歸納為：房地產市場是對經濟高度相關的重要市場，政府也會出臺政策支持，但房價必須下調。房地產市場低迷對地方政府的影響更大一些，因為高房價、高地價直接關系到地方政府的土地財政。因此，地方政府不會對房地產商過分“打板子”，并會出臺一系列政策加以支持，如可能放松包括二套房政策和二手房交易政策；放松針對房地產商的調控政策；一些地方政府會出臺力度較大的鼓勵購房的政策，如購房退個人所得稅，購房入戶。這些政策雖有利于增加購房需求，但不會改變行業調整的整體格局。更值得注意的是，中央部門已開始對地方越權出臺的以財稅支持房地產市場的政策進行約束，近期，北京、上海、重慶、南京、深圳等多個城市的主要官員紛紛表態，抨擊房價過高，聲明不會救市。因此，房地產市場的政策博弈在2009年還會相當微妙。
第四，資金鏈緊張狀況不會顯著緩解，行業內項目轉讓數量將會增多，行業整合加劇。對大多數房地產企業來說，2009年的融資難度沒有明顯減少，本就緊繃的資金鏈甚至可能在2009年出現斷裂，終將會有一部分房企扛不住而最終倒下。由此衍生的就是由于房產商資金狀況短期內難以改觀，將引發降價來激發需求，因此2009年中國房價可能還將繼續下跌，也就是說這一下行空間還要繼續延伸。在土地市場，開發商對于拿地缺乏興趣，土地流拍將成為普遍現象，地價將伴隨房價下行同樣走低。絕大多數企業可能要通過自救來延緩“喘息”時間，房企裁員將在今年達到高潮，國內房地產企業在2009年進入了一個人力資源的調整期。
第五，國內房地產的供需形勢對房地產價格存在壓力。需求不足是2009年國內房地產市場遇到的最大問題，這也是房地產行業復蘇的首要障礙。有一種看法認為，央行不斷降息，向市場注入流動性，這會很快刺激房地產的消費需求和投資需求。但這種看法顯然過于樂觀。在經濟下滑、失業增多、收入增長預期下降的情況下，長期的購房需求在短期內難以兌現。消費需求不起來，投資的恢復更談不上。另外，從供應來看，國內保障性住房政策對房地產市場將會形成重大沖擊。住房和城鄉建設部已宣布，未來3年計劃在全國投資9000億元用于保障性住房。這一規模大約是3年提供700萬套保障房。如果這一投資計劃能切實執行，那么房地產市場的格局將發生重大變化——未來幾年，近千萬戶家庭的住宅問題將通過保障房來解決，相當部分的購房人將被保障房分流，商品房自然會受到冷遇。所以未來房地產市場的發展方向，實際上某種程度上受制于保障房政策的落實情況。
在2009年，房地產企業的戰略調整應該是較為顯著的。原本在行業景氣時制訂的幾年規劃，長遠戰略可能已不適應調整期的運作。以大公司為首的房地產企業為了加強成本管理，適應市場的調整，調整公司的戰略發展方向是必然的。{分頁}
2009年中國企業“走出去”的危與機
在全球金融海嘯持續動蕩至今還沒有見底的情況下，關于中國資本海外抄底的各類意見眾說紛紜。近日，有媒體援引中投公司副總經理張弘力的言論表示，面對全球金融動蕩以及世界經濟步入衰退，中投公司已經及時放緩了投資步伐。他說：“從去年9月份起，中投就已經調整了年初安排的投資計劃，目前則是現金為王，盡可能地不投了。”中投此前的投資業績很不理想，不管是投資黑石集團，還是注資摩根士丹利，都經受了巨幅的虧損。中投董事長樓繼偉2008年12月初在香港表示，公司董事目前不敢投資發達國家金融機構，因為“我們不清楚他們遭遇了什么問題”。
“現金為王”似乎已成為當前資本市場認同的真理，但任何達成市場共識的意見往往都是錯誤的。中投公司的看法反映出中國的主權財富基金在對外投資上完全踏錯了節奏——在應該拿著現金的時候，把錢投了出去；在遭遇虧損之后，即使市場變得極富投資價值，卻變得畏首畏尾。不僅是中投公司變得觀望，國資委最近也在叫停央企的各類投資并購活動。
不過，企業層面的對外擴張欲望卻很積極。自金融海嘯以來，神華能源、鞍鋼、首鋼、武鋼等等，紛紛在海外逆勢擴張，同時一些銀行的配套資金都很到位。
表：中國資源能源類企業海外收購一覽
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時間 |
收購者 |
被收購對象 |
收購內容 |
交易金額 |
行業 |
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2008.12 |
武鋼集團 |
澳大利亞CXM公司 |
將按各50%股份的比例組建合資公司開采澳南中部鐵礦石 |
計劃投資1.8億澳元（約合8億人民幣） |
金屬和礦業 |
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2008.11 |
首鋼集團 |
澳大利亞吉布森林山鐵礦公司（Mount Gibson Iron Ltd） |
首鋼通過旗下亞太資源有限公司，收購吉布森山鐵礦至多40.46%的股份 |
1.625億澳元 |
金屬和礦業 |
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2008.11 |
鞍鋼集團 |
澳大利亞金達必金屬公司（Gindabie Metals Ltd） |
23.68%股份 |
1.6億澳元 |
金屬和礦業 |
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2008.11 |
神華能源 |
澳大利亞沃特馬克勘探區的探礦許可 |
探礦許可 |
2.999億澳元（人民幣13.0795億元） |
金屬和礦業 |
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2008.9 |
中海石油 |
挪威Awilco Offshore ASA |
全面收購 |
127億挪威克朗（人民幣114.65億元） |
石油 |
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2008.8 |
華凌管線 |
澳大利亞金西資源有限公司 |
11.39%股份 |
2664萬澳元 |
金屬和礦業 |
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2008.7 |
中國冶金 |
蘭博特角礦業公司（Cape Lambert Iron Ore project） |
位于西澳皮爾巴拉（Pibaa）地區的鐵礦項目 |
4億澳元 |
金屬和礦業 |
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2008.7 |
中金嶺南與印尼安塔公司 |
澳大利亞先驅資源公司 |
100%股份 |
收購價最終提至每股2.8澳元 |
金屬和礦業 |
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2008.7 |
首鋼控股 |
澳大利亞Prosperity資源有限公司（Prosperity Resources Limited） |
19.9%股份 |
4500萬澳元 |
金屬和礦業 |
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2008.7 |
西部礦業 |
澳大利亞FerrAus公司 |
10%股份 |
1550萬澳元 |
金屬和礦業 |
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2008.8 |
中國中鋼 |
中西部公司（Midwest Corporation） |
一次敵意收購，中鋼已收購中西部公司98.5%股份 |
每股6.38澳元 |
金屬和礦業 |
資料來源：財經年刊《2009：預測與戰略》，以及安邦整理
圖：國際油價從2008年7月創出最高價以來持續大幅下跌
當全球商品和資源價格大跌之后，中國資本的投資戰略和方向應該確定無疑。中投以及其他中國資本目前最需要的不是戰略性的預測，而是一些切實可行的投資策略。從全世界范圍來看，目前中國手中掌握的現金資源最多，同時中國也極度缺乏大宗商品，如能源、鐵礦石、各類有色金屬等等，因此中國應該用自己富余的資產去交換自己稀缺的資產及其公司。雖然難以預測未來資源價格是否繼續下跌，但資源價格是不是便宜，這樣的判斷完全可以確定。如果買完之后價格繼續下跌怎么辦？答案很簡單，那就繼續買入。
不過，這一建議不適用于國外的金融公司，事實上許多金融巨頭目前還有大量不良資產需要減記，幾乎沒人能弄明白它們到底值多少錢。反思中投公司過去兩年的投資失誤，我們應該看到，中國在過去對于西方金融巨頭（尤其是西方投資銀行）存在過度的粉飾和崇拜，過分信任它們的能力和實力，在金融改革中過分倚重它們，同時也過多地向它們讓度了利益。一場金融危機之后，才發現它們什么都不是。
在資本市場和基礎商品市場低迷的現在，應該意識到，中國目前面臨投資戰略性資源的良機，這關系到未來中國數年甚至十幾年經濟增長的資源基礎。中國的銀行應該支持中國企業盡快走出去收購中國急需的資源，切不能因為暫時的虧損而停止步伐。兩千多年前，司馬遷在《史記·貨殖列傳》中曾說過：“旱則資舟，水則資車，物之理也。貴上極則反賤，賤下極則反貴。貴出如糞土，賤取如珠玉。”老祖宗的經濟學思想和哲學思想，在2009年的今天同樣有效。對于這種形勢，相信中國企業都會看到，如果它們的決策不受行政干預，那么今年來自中國企業的海外投資必定會大幅超過去年。
（此文選編此安邦集團《寒冬過后是春天嗎？——2009中國經濟形勢展望》，
希望閱讀全文的讀者請登陸http://www.anbound.com.cn/查詢）
[1] 基本觀點引自安邦集團首席經濟學家陳功的有關著述。
[2] 基本觀點引自安邦集團首席經濟學家陳功的著述。
